摘要：
8月，中美贸易摩擦升级成为影响全球市场波动的一个重要因素，中美两国股市波动明显加剧。8月2日，特朗普宣布对自中国进口的第四批价值亿美元清单商品加征10%关税。8月23日，中方也宣布了反制措施，对自美国进口的价值亿美元商品加征关税。8月24日，美国再度宣布对所有清单商品关税税率提高5%。
贸易摩擦开启及升级以来对我国短期造成的影响相对可控，我国商品竞争力较强，短期内美国难以找到充足替代品，关税或主要由美国企业及消费者承担。但关税行为导致价格上升带来的我国出口下滑将会对我国制造业产生一定负面影响。美国对自中国进口的第四批亿美元清单中的商品依赖度显著上升，预计影响较前三批清单商品加税的影响更小。通过估算，前三批亿美元商品加征30%关税及第四批亿美元商品加征15%关税将影响我国GDP约0.8-1.3个百分点。
A股海外收入占比较高的行业，如纺织服装、通信、计算机等行业未来或面临一定风险，但目前冲击尚不明显。由于中国在制造行业中处于全球优势地位，如电子、电器设备、玩具制造等行业产品竞争力强，可替代性低，议价能力较强，受关税影响相对其他行业较低，且有更大可能获得关税豁免。
长期来看，部分制造业产业转移向其他国家和地区的趋势已经开始形成，需要注意未来制造业面临的长期、持续性的负面影响，因此我国产业升级迫在眉睫。
1、贸易摩擦反复是常态，对资本市场冲击边际降低
8月2日，特朗普威胁将于9月1日起对自中国进口的亿美元清单商品加征10%关税，贸易摩擦再度升级。随后，在人民币汇率“破7”后，美国财政部又将中国列为汇率操纵国，中美关系恶化，全球风险偏好大幅降低，给全球资本市场造成较大冲击。
8月13日，美国对部分商品（手机、手提电脑、玩具、显示器等）加征关税行为推迟至12月15日。这一方面是出于加征关税对美国自身经济伤害的担忧；另一方面也给中美贸易谈判留更多余地，一定程度上缓和了市场情绪。
这体现出特朗普仍在继续运用极限施压的手段，企图利用加征关税等措施，逼迫中方签订“不平等条约”。但是从中方反应来看，一方面放松对汇率管制，允许汇率“破7”以对冲部分关税影响；另一方面强硬表示将采取反制措施，显示出绝不妥协的坚定态度。
尽管美国推迟部分商品征税，但推迟不代表不加关税，并不意味着中美贸易出现转折，不宜盲目乐观。目前，中美谈判双方诉求仍有较大分歧，且都不愿意做出巨大让步。贸易谈判仍是一个相对长期过程，贸易摩擦反复也将成为常态。尤其是在美国经济数据、股市出现好转，美联储降息等支撑美国经济、能够给特朗普增添底气时，特朗普采用“极限施压”手段，升级贸易摩擦的可能性就更高。
8月23日，中方宣布了对亿美元商品加税的反制措施，美国紧随其后宣布对四批共亿美元商品关税税率提高5%。中美两国的博弈仍在继续，摩擦升级的风险仍不容忽视。
但是也无需过度悲观，在贸易摩擦反反复复将成为常态的预期下，叠加A股估值处于历史低位，下行空间有限，贸易摩擦升级对我国资本市场的负面冲击正边际减弱。
值得注意的是，随着贸易摩擦的升级，美国经济受到的负面影响逐步加大，美股出现了较大幅度回调，2年期及10年期美债收益率倒挂也引起了市场对经济衰退的担忧。此外，关税提高了美国进口商品成本，对企业及居民的影响开始显现，未来加征关税的阻力将显著增加。随着年美国大选临近，美国经济因贸易摩擦而大幅下滑也是特朗普不愿看到的。因此，预计未来特朗普升级贸易摩擦的空间有限，对我国资本市场的影响逐渐弱化。
2、贸易摩擦升级对市场影响分析
（一）97%中国输美商品进入加税清单
8月，美国对自中国进口亿美元清单商品加征10%关税，结合此前三批共亿美元清单来看，共计亿美元名义价值的征税清单。根据美国商务部及Wind数据统计，四批清单对应年我国输美商品约亿美元，年我国输美商品总价值约为亿美元，四批关税清单累计覆盖约97%自中国进口商品。
通过分析已经加征关税的行为对我国影响来看，中美贸易摩擦对我国短期影响相对可控，我国商品竞争力较强，短期内美国难以找到充足替代品，关税或主要由美国企业及消费者承担。但关税行为会令价格上升，由此导致的我国出口下滑将会对我国制造业产生一定负面影响，通过估算影响我国GDP约0.8-1.3个百分点。长期来看，部分制造业产业转移向其他国家和地区的趋势已经开始形成，需要注意未来制造业面临的长期、持续性的负面影响。
据海关总署公布的进出口数据显示，我国年上半年对美出口金额同比下降9.1%，但出口总额同比提升6.1%；我国对美出口金额占全部出口金额约17%，而年该比例约为19%。前三批共亿美元输美商品加征关税对我国影响接近出口总额的2%。
根据美国CensusBureau数据测算，前三批加征关税实施前存在“抢出口”效应，但加征关税落地后，美国从中国进口的清单商品增速均出现大幅下滑。
据美国商务普查局数据显示，年上半年，美国主要贸易伙伴中，自越南、中国台湾、法国、荷兰进口金额增速变化较大。
但是，这些进口金额同比增速较快的国家或地区进口额增长部分仅能覆盖约60-70亿美元的进口替代，而上半年美国自中国进口额减少超过亿美元；据美国商务普查局数据显示，美国年上半年进口增速同比仅1.5%，去年同期为8%。另一方面，美国ISM制造业指数显示，美国制造业依旧处于下滑趋势中，制造业并未回流美国。
这表明，自中国进口增速的大幅下滑拖累了美国整体进口增速，且其中大部分商品短期内难以从其他国家和地区找到替代品，也未能刺激制造业回流美国。
此外，据海关总署数据显示，我国近年对越南出口保持较高增速，年上半年增速超15%，对应增长金额约50亿美元；据越南统计局数据显示，年上半年越南对全球出口增速约7.3%，进口增速约10%。相比于对美国出口超30%的增速来看，表明越南出口的改善主要源于贸易摩擦后对美出口大幅增长，而非结构性的整体增长。通过美国商务普查局、越南统计局、中国海关数据估算，越南对美出口超额增长（高于整体出口均值的部分）约20亿美元；越南自中国进口超额增长（高于整体进口均值的部分）约15亿美元。
这意味着，短期来看，美国自中国进口额的减少无法通过全球其他国家和地区进行充分的进口替代；对美国进口增长贡献最大的越南很可能主要由于中国的出口转口。“MadeinChina”短期的可替代性较低。
整体来看，由于中国商品可替代性较弱，美国尚难以寻求其他国家和地区的进口替代，且自身制造业供给并未增加，关税负担或主要由美国消费者和企业承担，未来存在物价上行压力，以及企业盈利、消费需求的降低。
中国方面，短期内主要受美国消费需求降低带来的对美出口下滑，以及对应制造业投资减少的影响。
从加征关税对我国进出口影响来看，前三批亿美元清单商品加征30%关税及第四批亿美元清单商品加征15%，预计将影响我国对美出口约15-25%，总计或将拖累我国出口增速约2.7-4.5%。考虑到出口降低对制造业投资负面影响，制造业投资占固定资产投资比例以及投资、出口对GDP贡献等因素，在不考虑汇率、政策等对冲因素的影响下，粗略估算贸易摩擦对我国GDP短期将造成约0.8-1.3%的冲击。
（二）贸易摩擦对哪些行业影响较大？
通过海关总署的进出口数据来看，按HS一级分类，我国对美出口金额超过亿美元的共有九类，其中前三位的分别为机电、音响设备及其零附件；杂项制品（主要包括家具、玩具及运动用品）；纺织原料及纺织制品。
结合对美出口金额以及对美出口占全部出口比例情况来看，受影响较大的行业主要包括：计算机、通信、电子设备制造业；机电、电器制造业；家具制造业；服装纺织加工制造业；文教、体育、娱乐用品制造业；塑料及其制品、橡胶及其制品；钢铁制品；车船及其零附件等。
在贸易摩擦背景下，部分海外收入占比较高的行业受到的负面影响未来会逐渐加大，小微、民营制造业企业相对上市公司受到的冲击和面对的风险更大。通过Wind资料统计出A股海外收入占比靠前的行业数据，从A股上市公司情况来看，电子、家用电器等行业海外收入占比在年不降反升，反映出这部分行业在全球竞争力相对较强或有所提高，受到贸易摩擦冲击影响暂时较小。但纺织服装、通信、计算机等行业海外收入占比出现一定程度下滑，或表明这些行业受到贸易摩擦的影响开始显现，未来受到进一步冲击的风险也相对其他行业较高。
（三）美国对最新一轮清单商品依赖度高，实则“杀敌八百，自损一千”
美国时间8月1日，特朗普宣布9月1日起对第四批亿美元自中国进口清单商品加征10%关税，8月24日，税率提升5个百分点至15%。从美国贸易代表办公室（USTR）公布的信息来看，与前三批关税清单相比，第四批清单主要覆盖机电设备、杂项制品、鞋帽纺织服装等类别商品。这类商品美国对中国依赖度显著提高，加征关税的负担或将主要由美国企业和个人承担。
据CensusBureau资料显示，从细分商品来看，第四批清单中间品及消费品占比较大（约60%），尤其是手机、笔记本电脑、电脑显示器、玩具、鞋帽服装等美国对中国依赖程度较高，对生活影响较大的消费品占比较高。
8月13日，美国排除了小部分第四批清单中的商品（金额约14.5亿美元），并推迟占比约60%的商品的征税时间至12月15日。据CensusBureau数据显示，推迟的商品主要包括手机、笔记本电脑、玩具、电脑显示器等消费品，这部分商品进口金额占对应美国全部进口金额的86%，而未推迟征税的约40%商品该比例仅为24%。其中占比最大的手机、笔记本电脑、玩具金额总计约亿美元，以上3种商品美国对中国的依赖度分别为82%、92%、84%。
这类商品可替代性，尤其是短期可替代性较低，关税成本将主要由美国消费者及企业承担，美国方面遭受的冲击更大，可谓“杀敌八百，自损一千”。
预计15%关税水平下，大部分行业中美双方均可相互分担，且由于美国对我国部分商品依赖度较高，难以寻找替代品，企业更容易将加税成本对消费者进行转移，价格和成本方面整体影响相对可控，但需求降低会一定程度影响到我国企业的销售和盈利。
一方面，由于第四批清单亿美元商品加征关税税率仅15%，在汇率等因素有所对冲的情况下，相对此前三批亿美元商品25%的征税税率带来的影响而言，此次对我国的负面影响较小且可控；另一方面，第四批清单商品中可替代性较低的消费品占比较大，美国企业和消费者更难以从其他国家和地区寻求替代品，出口企业议价能力更强，从价格和成本的角度来看企业受到的负面影响也会有所降低。
（四）竞争力较强商品有望获得关税豁免
除了推迟部分商品征税外，USTR还推出了申请关税豁免的程序。美国有利益相关的个人或贸易组织可以提出对加征关税的豁免申请。
豁免的标准主要包括：商品是否只能从中国进口；加征关税是否会对美国相关利益方造成严重经济伤害；商品是否与“中国制造”有重要战略意义或相关性。
目前，根据USTR公布信息显示，第一批及第二批共亿美元商品的豁免申请已截止，第三批亿美元商品的豁免申请正在进行中。
截至8月2日，前三批清单申请豁免的商品金额占全部清单商品的比例分别为91%，88%，39%；已公布的结果显示前两批共亿美元清单商品中否决豁免金额为亿美元，授予豁免金额为亿美元。对于前两批清单商品来说，豁免或将抵消加征关税约20-30%的负面影响。
从豁免、以及推迟征税的情况来看，对中国依赖较高、短期难以找到替代品的商品更易被豁免征税或推迟征税。在电子、电气设备、纺织服装、玩具等商品方面，美国自中国进口占比较高，短期难以被替代，中国在这类制造行业中处于优势地位，议价能力较强，且有更大可能获得关税豁免，因而受关税影响相对其他行业较低。
（五）长期产业转移趋势出现，产业升级迫在眉睫
据美国商务普查局数据显示，年上半年，美国主要贸易伙伴中，自越南、中国台湾、法国、荷兰进口金额增速变化较大。表明在部分行业，尤其是部分劳动密集型产业，美国正在转向这些国家和地区购买替代商品。这意味着，加征关税行为或导致部分行业将面临长期的产业向其他国家和地区转移的趋势，未来受到的负面影响有进一步加深的风险。
长期来看，在贸易摩擦不断反复、升级的影响下，部分行业已经出现了制造业向其他国家和地区产业转移的趋势。尤其是劳动密集型产业，随着我国劳动力成本上升，以越南为代表的东南亚国家成本优势显现，这类制造业将面临长期、持续性的产业外移带来的负面影响。
因此，我国部分领域制造业进行产业升级迫在眉睫。需要通过提高制造业产能、效率；提高产品技术含量、质量；转型技术创新、高端制造等途径，进一步强化我国制造业在全球的优势地位，提高全球市场对中国制造的依赖度，从而降低贸易摩擦升级带来的产业转移等长期负面影响。